金价蹭蹭上窜，黄金珠宝品牌周大福却陷入营收、净利双双下跌的局面。

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6月8日，香港珠宝零售龙头周大福珠宝集团有限公司（下称“周大福”，股票代码：1929.HK）发布2023财年业绩。截至今年3月31日，周大福整体营业额946.84亿港元，同比减少4.3%；主要经营溢利94.39亿港元；股东应占溢利53.84亿港元，同比大跌19.79%。

中国内地仍然是周大福最大的市场。2023财年，该公司在中国内地的营业额同比去年下降6.1%至816.23亿元，占总营业额的86.2%。中国香港、中国澳门及其他市场则受惠于口岸重开，营业额则按年增长8.8%。

按产品划分，黄金首饰及产品销售最为火热，该类产品为集团贡献了76.9%的营业额，约720.78亿元；其次是珠宝镶嵌、铂金及K金首饰营业额同比下降16.1%为166.84亿元；钟表类营业额则同比下降了15.3%至49.68亿元。

周大福同时公布了2023年4月-5月未经审核的主要经营数据。受益于国际金价上行，消费者黄金投资热度高涨，截至5月31日，周大福整体零售值同比增长38.1%；中国内地零售值同比增长34.6%；中国香港、中国澳门及其他市场零售值同比增长64.6%。

6月9日开盘不久，周大福股价涨幅一度逼近8%，但随后有所回落。截至当日收盘，周大福股价报14.3港元/股，日涨幅3.62%。年初至今，周大福股价跌幅超10%，总市值1430亿港元。

一年开店1631家，但下沉市场管理难

对中国内地下沉市场的开拓，一直是周大福对外释出的增长故事。

早在2015年，管理层就明确表示，要沉入内地的三四五线城市。2018年-2021年间，周大福依托“新城镇计划”和“省代政策”在下沉市场展开扩张。2021年，时任周大福执行董事兼董事总经理的陈世昌进一步提出，未来三年周大福珠宝的内地门店要由4500家增至7000家。

从2020财年到2023财年，周大福整体零售点从3984家增至7655家，数量几乎翻番。其中，2023财年周大福珠宝零售点在中国内地就净增了1631家至7269家。仅这一年，周大福珠宝就在一线城市净拓展了218家零售点；在二线城市净拓展704家零售点；在三线、四线城市及其他市场共净拓了709家零售点。

现在，这一开店目标比计划提前两年达成，但预期的增长却未如期到来。

一位周大福加盟商对时代财经表示，下沉市场门店管理难度更高，资源调动更为困难。虽然周大福大面积拓店，但是从销售额、门店形象等维度来看，该品牌在下沉市场的门店质量并不好，“乱开店就导致不出业绩”。

香颂资本董事沈萌则认为，疫情也是影响周大福门店销售的主要原因之一。在2023财年，周大福珠宝中国内地同店销售大幅下滑13.1%，同店销量也下滑18.1%。中国香港、中国澳门及其他市场的同店销售则增长18.3%，同店销量下滑12.1%。

另外，急速扩张的加盟店侵蚀了周大福的整体毛利率。2023财年，周大福整体毛利率由2020财年的28.4%降至22.4%，扣除了黄金借贷的未变现亏损（收益）的影响，公司调整后的毛利率则由29.6%下降至23.7%。这一方面是因为加盟模式下，周大福是以批发价出货；另一方面，毛利率更低的黄金首饰及产品销售占比提升。

或许是为减弱批发业务对毛利率的持续侵蚀，时代财经了解到，周大福原本进行的大克减活动从去年下半年开始减少。上述加盟商表示，这一控价动作影响了不少人的购买决策,“以前买一克黄金就能优惠30元，现在优惠幅度就是5元、10元。还取消了‘金色星期二’黄金换款活动。”

值得一提的是，周大福开店速度正预计大幅放缓。据媒体报道，该公司计划在截至2024年3月的财年在中国内地增加600至800家新店，同时公司将专注于提高现有门店的效率和销售增长。

不爱黄金珠宝，爱金条、金币

放缓开店速度并不能让周大福高枕无忧，7000余家门店的管理也是棘手问题。

今年3月，周大福执行董事兼董事总经理陈世昌急流勇退在资本市场掀起波澜。作为周大福元老级人物，陈世昌被外界视为是推动周大福内地业务成功和近年来市场份额增长的主要管理层之一。

有机构认为，陈世昌的离开会让周大福短期的不确定性增加。在最新的报告中，摩根士丹利虽给予周大福“与大市同步”的评价，但其亦指出，因近期管理层变动及开店速度放缓，对周大福态度维持保守。6月5日，该行刚刚将周大福目标价从17港元/股调整至16港元/股。

今年以来，国际金价持续上行，一度突破2000美元/盎司的大关，加之避险情绪升温，在消费端也引发了一波买金投资潮。据国家统计局数据，2023年1-4月金银珠宝零售额同比增加18.5%，其中4月份金银珠宝零售额同比增长44.7%。

根据周大福公布的经营数据，截至5月31日的前两个月，周大福整体零售值增长38.1%；中国内地零售值增长34.6%；中国香港、中国澳门及其他市场零售值增长64.6%，但这一涨幅是建立在去年的低基数背景下。

国际金价上行和买金潮的持续能否让周大福延续高速增长？

沈萌对时代财经指出，金价上涨对经销企业来说并不见得会提高收益率。“品牌企业在金条、金币等基本黄金产品方面的增值空间有限，国际金价上涨，企业上游成本同样会抬高，对扩大收益率的作用较小。而金价波动与国际宏观环境有关，并不具备长期稳定的单边周期。”

其亦表示，包括年轻人在内，中国内地的黄金珠宝消费偏好出现结构性调整，“很多人从黄金珠宝首饰消费型产品向金条金币等投资型产品转移。”消费型产品品牌所代表的设计和创新能力、品质等都是附加价值。但如果只是金条、金币等投资型产品，同质化程度高，各家都差不多。”

时代财经了解到，在2023财年以“古法金”为卖点的传承系列虽然大获成功，占中国内地整体黄金产品零售值约40%，但随着各竞争对手入局古法金工艺领域，周大福在这一品类突破天花板的难度与日俱增。而旗下新品牌的表现乏力，又是公司亚待解决的另一大问题

这在门店数量上有所体现。2023财年，该公司于2020年收购的彩宝品牌ENZO在中国内地的销售点从75个减至54个；旗下专注年轻人的钻石婚假品牌SOINLOVE销售点数量则由66个减少至39个；潮流珠宝品牌MONOLOGUE销售点数量由77个减至68个。

最近，除了摩根史丹利，还有多家机构都对周大福维持谨慎态度。瑞银将周大福目标价由21港元/股下调至20港元/股；高盛则对短期内周大福同店销售增长的恢复，以及在竞争激烈、高基数和消费能力走弱下的门店扩张情况表示观望，给予周大福目标价14.5港元及“中性”评级。

“周大福作为成熟的黄金珠宝销售产业，其收益和成本结构都相对固化，而周大福的品牌赋值能力也在不断萎缩，因此其在资本市场要打破投资者预期的难度非常大。”沈萌说。